1

前天央行降息，人民币兑美元汇率又再度贬值，突破7.3。于是就有人说是因为降息再次把中美利差给扩大了才导致人民贬值。

(资料图片仅供参考)

坚持这种想法的人根本就不懂什么是钱！

何为利差？

我们通常听到的利差是以两国10年期国债收益率来度量的，而国债收益率衡量的是两个国家的无风险收益情况。

美国因为通胀，央行不得不通过加息拉高无风险收益率，而我们呢，因为经济疲软，不得不降息。

但是，这并不意味是因为加息降息才把利差拉大的，而是因为经济自身把利差拉大的。

通胀，市场会要求更高的回报应对贬值，通缩，市场会自发地降低回报以抵抗货币过剩。换句话说，就是你央行不加息降息市场自身也会变相地加息降息。

就比如这次咱们降息，在央行宣布降低政策利率的时候市场利率（Shibor）就已经自己跌了很久了。

（各期限Shibor利率走势）

所以，利差扩大从来都不是央行加息、降息创造的，而是经济自身产生的。

假如我们因为降息把经济盘活了，国内经济政策预期也明朗了，别人拿着人民币能赚到钱，人民币在降息的背景下眼前贬值随后肯定会往升值的方向跑。

去年美元因为加息美元指数超过110的时候，人民币兑美元破了7.2，今年美元指数最低99.6的时候我们还在7.2徘徊。

这就足以说明今年人民币贬值，并非美元太强，而是人民币有些弱。

综上， 这次人民币贬值再度狂飙并非降息扩大利差所致，而是我们疲软的经济创造不了“利”才导致利率走低，中美利差扩大所致。

2

另外，值得注意的是6月末以来央行干预汇率的工具接连使用都没有解决人民币贬值的问题，恰恰提醒我们：这次人民币贬值并非情绪上的“羊群效应”导致的，还有其他深层次原因。

笔者认为， 信用风险（或者说人民币的锚松动）便是其中最重要的原因之一。

在现代信用体系下，钱的产生源自于债务，准确来说是谁借钱，新印的钱就锚定谁！

那么人民币的锚是什么，松动的锚又来自哪？

有人说人民币的锚是外汇，因为外汇在央行储备资产中占比最大，以前就是靠它印人民币的。

这个答案根本没有说服力。

因为如果人民币的锚是央行储备资产占比最大的外汇（其中又以美元资产为主），那么我们的人民币根本没道理贬值那么多。况且，人民币并非只有央行印的高能货币（7月有34.7万亿人民币），还有超过250万亿人民币（285万亿—34.7万亿=250.3万亿）是由商业银行创造的。

所以， 准确地说人民币的锚是由千千万万个借钱的我们创造的，人民币的锚就是借钱人自身的信用（信誉或实力）。

这次人民币贬值，是在今年化债、去杠杆的大背景下，经济收缩导致借钱人资产贬值、债务压力增加导致信用松动所致，其中，又以房地产、地方债等信用松动为主！

因为最近房地产问题，碧桂园债务延期，信托理财无法兑付......这都是信用风险蔓延的具体表现。

信用出风险，那么绝大部分建立在房地产和地方债务的人民币又怎么会不遭受质疑、抛售从而导致人民币贬值呢？

令人担心的是，这部分信用风险并没有在政策的帮扶下尽快解除，政策还在观望、酝酿。

所以笔者认为 短期主导人民币脱离贬值轨道主要有两股力量：

一是美国经济因为加息而衰退会对人民币形成支撑。但是，就目前而言它仅能在后续起到锦上添花的作用；

二是房地产和地方债的信用能否尽快修复，从而避免信用风险进一步扩大压制人民币升值。

目前，第二种占主导，也是人民币贬值最主要的内部原因。

从这个角度讲，央行接下来向房地产开发商以及地方增信的概率会越来越大。

这也是短期修复人民币锚（信用）阻止人民币贬值的重要手段。

3

然而， 从根本上阻止人民币贬值的最好方式还是居民收入提高，避免消费不足再度引发信用风险。

最近国内的一系列信用风险问题归根结底还是因为老百姓手里钱太少无法让它们将手中的负债（对应着房子和基建等资产）转移所致。

目前国内最大的两个信用风险房地产和地方债，分别是因为房子卖不出好价钱、项目收益与负债支出不匹配。

所以，眼下的关键是谁花钱来承接这一部分负债从而让钱流动起来盘活经济，从根本上解决信用风险。

笔者认为，非ZY财政不可！！

因为消费的主体只有三个，政府、企业和居民。地方因为债务压力巨大已经很难再通过负债来消费了，而企业扩张消费又依赖于居民消费来产生利润。

盘算来盘算去，只能靠杠杆最低的ZY财政来启动。

近日，国家经济顾问蔡昉发文，“现在最紧迫的目标是刺激居民消费，要动用所有合理、合法、合规也符合经济规律的渠道，把钱发到居民腰包里.....刺激对象要从投资转向消费。”

笔者非常赞成，特别是“把钱发到居民腰包里”暗含的ZY财政花钱至关重要。

以前每当我们遇到经济冲击的时候，都是通过投资带动居民就业增加收入。

可眼前形势紧迫，投资下滑、失业率居高不下已经阻断了这种方式，况且以前的这种方式也需要很长的时间才能解决。

所以，此时此刻完全可以由ZY财政负债给居民发钱促销费。

8月16号，学习时报发文专门谈了这个问题。文章不支持的原因简单总结就是：

1）每个人发的太少解决不了问题反而会增加财政负担；

2）预防性动机的储蓄和消费保守行为会造成财政效率低下。

所以，发钱远不如把社保体系建设好。

笔者以为，这是短期和长期的问题，眼前最最重要的是解决短期问题，阻止经济继续收缩，而社保体系建设好是解决长期性消费不足的问题。另外，财政发钱会瞬间改善通胀预期，绝大部分人会产生“通胀要起来，手里发的这部分钱不消费就不值得”的想法。

总之， 这次人民币贬值跟经济收缩下的信用风险扩大有关，而阻止经济收缩见效最快的方式当属消费拉动。

政策犹豫，为长远考虑能理解，可“长远”是由许许多多个“今年”组成的，日本信用恢复用了近30年还没有修复，我们家底薄赌不起。

此刻，人民币用贬值向我们传递出一个信号： 该行动了！

接下来，央行对于人民币一定还会有动作，跨境资本流动管制会成为一项重要的辅助手段。